Ich hatte Ihnen in der Vorlesung erläutert, dass man unter Geldpolitik alle Maßnahmen versteht, mit denen vor allem die Zentralbank den Geldumlauf und die Geld- und Kreditversorgung der Wirtschaft steuert. Dazu sollten Sie die Erläuterungen in meinem VWL-Skript „Die Geldpolitik der Zentralbanken“ (S.197-202) lesen. Dass die Geld- und Kreditversorgung von elementarer Bedeutung für die Funktionsfähigkeit der sogenannten „Realwirtschaft“ ist, habe ich Ihnen am Beispiel der alltäglichen Notwendigkeit von Kreditlinien für Unternehmen jeglicher Art und Weise erläutert – und was es bedeutet, wenn man beispielsweise aufgrund fehlender Überziehungskreditlinien Liquiditätsprobleme bekommt, weil es ein Auseinanderfallen von Zahlungsausgängen und -eingängen gibt (Stichwort: Pflegeheime). Das kann zur Insolvenz des Unternehmens führen.
Und ich hatte Ihnen die beiden Hauptansatzunkte der Zentralbanken zur Steuerung der Geldmenge (siehe die Abbildung in Sell 2024: 197) erläutert, also neben der Liquiditätspolitik vor allem die Zinspolitik. Und die taucht dann immer wieder in der Wirtschaftspresse auf und die Ausgestaltung der Zinspolitik ist nicht nur von fundamentaler volkswirtschaftlicher Bedeutung, sondern aufgrund der damit verbundenen Steuerung der Zinspolitik der Geschäftsbanken, die über ihre Zinssätze die Kosten der Fremdkapitalbeschaffung bestimmen, ist jedes Unternehmen davon betroffen. Das mit der Zinspolitik und den Leitzinsen – hier ganz bewusst im Plural geschrieben – muss man sich vor diesem Hintergrund genauer anschauen.
Grundsätzlich, darauf habe ich ja auch schon in der Vorlesung hingewiesen, finden Sie eine regelmäßig aktualisierte und lesbare Übersicht zum Thema Geld und Geldpolitik in dieser Publikation der Bundesbank:
➔ Deutsche Bundesbank (2024): Geld und Geldpolitik, Frankfurt am Main 20241
Hier sei auf die Darstellung „Die Geldpolitik des Eurosystems“ (S. 150 ff.) verwiesen mit einer Behandlung der Wirkungsweise der Geldpolitik, der geldpolitischen Strategie und der Instrumente.
Wenn Sie sich das genauer anschauen, dann werden Sie auch verstehen, warum ich nicht von dem Leitzins geschrieben habe, sondern von den Leitzinsen. Es gibt nämlich mehrere – im Fall der Europäischen Zentralbank (EZB) genau gesagt drei Leitzinssätze, die zwar relativ nah beieinander liegen, sich aber dennoch unterscheiden (von der Höhe und der Funktion). Aber wird nicht immer von der Leitzinserhöhung bzw. der Leitzinssenkung gesprochen? Und wenn man sich eine typische Darstellung der Leitzinsentwicklung im Euro-Raum anschaut, dann bekommt man so eine Abbildung geliefert:
Hier wird – wie in der Abbildung auch ausgewiesen – der „Hauptrefinanzierungssatz“ verwendet als „der“ Leitzins für die Eurozone. Das ist aber nur einer von drei Leitzinssätzen. Schauen wir einmal genauer hin:
Am 5. Juni 2025 wurde alle drei Zinssätze der EZB gesenkt, der Hauptrefinanzierungszinssatz auf 2,15 Prozentpunkte, die Einlagenfazilität auf 2,0 Prozentpunkte und die Spitzenrefinanzierungsfazilität auf 2,4 Prozentpunkte. Das ist der derzeitige Stand der Zinssätze der EZB für den Euro-Raum.
Was muss man sich unter diesen kryptisch daherkommenden Bezeichnungen vorstellen?
Dazu müssen einige Vorbemerkungen gemacht werden, damit das verständlich wird. Wir hatten ja schon darüber gesprochen, dass die Geschäftsbanken selbst „Geld aus dem Nichts“ schaffen können – über die Kreditvergabe. Den Mechanismus hatte ich Ihnen erläutert.
Viele Menschen haben hingegen die Vorstellung, dass zusätzliches Geld von der Zentralbank „gedruckt“ wird, also die EZB schafft zusätzliches Geld. Das ist auch in einem gewissen Rahmen zutreffend Schauen wir in die zitierte Veröffentlichung der Bundesbank (2024). Was schreiben die dazu?
»Um dem Bankensektor Zentralbankgeld zur Verfügung zu stellen, nutzt das Eurosystem sogenannte Offenmarktgeschäfte. Dabei vergibt es Kredite an die Geschäftsbanken oder es kauft ihnen Wertpapiere ab. Gewährt die Zentralbank einer Geschäftsbank einen Kredit oder kauft ihr Wertpapiere ab, dann schreibt sie der Geschäftsbank den entsprechenden Kredit- oder Kaufbetrag als Sichteinlage auf deren Zentralbankkonto gut: Es wird Zentralbankgeld geschaffen, über das die Geschäftsbank verfügen kann. Zahlt die Geschäftsbank den Kredit zurück oder kauft sie der Zentralbank Wertpapiere ab, wird die Sichteinlage der Geschäftsbank bei der Zentralbank um den entsprechenden Betrag vermindert. Zuvor geschaffenes Zentralbankgeld wird so wieder vernichtet.«
An dieser Stelle kommt der erste Leitzinssatz ins Spiel: Der Hauptrefinanzierungssatz.
»Das Eurosystem stellt regelmäßig Zentralbankgeld über befristete Geschäfte bereit. Die sogenannten Hauptrefinanzierungsgeschäfte haben eine Laufzeit von sieben Tagen. Der Zinssatz für das Hauptrefinanzierungsgeschäft (Hauptrefinanzierungssatz) ist ein maßgeblicher Leitzins des Eurosystems. Hebt der EZB-Rat diesen Leitzinssatz an, wird dies oft als „Straffung“ der Geldpolitik bezeichnet. Senkt er den Leitzinssatz, ist von einer „Lockerung“ die Rede.«
Es gibt auch längerfristige Refinanzierungsgeschäfte:
»Mit längerfristigen Refinanzierungsgeschäften stellt das Eurosystem den Banken für einen Monat oder länger Zentralbankgeld zur Verfügung. Im Zuge der Banken- und Finanzkrise 2007/2008 hat das Eurosystem den Anteil des längerfristig bereitgestellten Zentralbankgelds erstmalig deutlich ausgeweitet, da sich die Banken untereinander keine unbesicherten Kredite mehr gewährten. Durch die längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte wurde der Bankensektor mit sehr viel Zentralbankgeld versorgt. Die Laufzeiten dieser Geschäfte wurden auf bis zu vier Jahre ausgeweitet.«
Jetzt fehlen noch die beiden anderen Leitzinssätze. Und die werden von der Bundesbank behandelt unter der Überschrift „Ständige Fazilitäten“. Was ist das nun wieder?
➔ Man könnte es über die Begriffsbedeutung versuchen. „Fazilität“ in der Wirtschaft bedeutet allgemein „Kreditmöglichkeit, die bei Bedarf in Anspruch genommen werden kann“.
Die Bundesbank erläutert uns: »Neben der Refinanzierung im Rahmen der Offenmarktgeschäfte können Banken vom Eurosystem auch kurzfristig Zentralbankgeld über die Spitzenrefinanzierungsfazilität erhalten oder bei ihm in der Einlagefazilität anlegen.«
Alles klar? Lesen wir weiter:
»Diese „ständigen Fazilitäten“ können von den Geschäftsbanken auf eigene Initiative und nach eigenem Ermessen in Anspruch genommen werden. Auch die beiden Zinssätze der ständigen Fazilitäten zählen zu den Leitzinsen des Eurosystems. Sie bilden einen Zinskorridor um den Zinssatz des Hauptrefinanzierungsgeschäfts. Innerhalb dieses Korridors bewegen sich dann in aller Regel die Marktzinssätze, zu denen die Banken Zentralbankgeld untereinander handeln (Interbankenkredite).« Wenn Sie auf die zweite Abbildung schauen, dann sind das die blauen und grünen Kurven, die jeweils nach oben und unten die rote Linie (= Hautrefinanzierungssatz) umgrenzen.
So, nun schauen wir uns diese beiden Zinssätze genauer an:
➔ Spitzenrefinanzierungsfazilität: »Die Spitzenrefinanzierungsfazilität dient den Geschäftsbanken dazu, einen kurzfristigen Bedarf an Zentralbankgeld durch eine Art Überzie-hungskredit beim Eurosystem abzudecken. Auch für diesen Kredit müssen die Banken Sicherheiten hinterlegen, genauso wie im Rahmen der anderen Refinanzierungsgeschäfte. Am nächsten Tag muss der durch die Spitzenrefinanzierungsfazilität gewährte Kredit wieder zurückgezahlt werden. Der Zinssatz der Spitzenrefinanzierungsfazilität ist höher als derjenige des Hauptrefinanzierungsgeschäfts und bildet im Allgemeinen die Obergrenze für den Tagesgeldzinssatz. Denn keine Bank, die über ausreichend Sicherheiten verfügt, wird einer anderen Bank für einen Übernachtkredit einen höheren Zinssatz bezahlen, als sie bei der Zentralbank für einen Übernachtkredit aufwenden muss.«
Und dann schauen wir noch nach „unten“ – und auf die Erklärung dieses Leitzinssatzes sollten Sie besonders achten:
➔ Einlagenfazilität: »Im Rahmen der Einlagefazilität können die Banken überschüssige Guthaben über Nacht auf einem speziellen Konto bei der Zentralbank zu einem festen Zinssatz (Einlagezinssatz) anlegen. Dieser ist niedriger als der Zinssatz des jeweils aktuellen Hauptrefinanzierungsgeschäfts. Der Einlagezinssatz bildet im Allgemeinen die Untergrenze des Tagesgeldzinssatzes, zu dem Banken Zentralbankgeld untereinander handeln. Keine Geschäftsbank wird nämlich unter normalen Umständen Zentralbankgeld an eine andere Bank zu einem niedrigeren Zinssatz verleihen, als sie für ihre Einlage bei der Zentralbank erhalten kann.«
»Üblicherweise versuchen Geschäftsbanken, überschüssige Zentralbankgeld-Guthaben am Geldmarkt an andere Banken zu verleihen. Da der Zinssatz der Einlagefazilität im Normalfall unter dem Satz für Tagesgeld am Geldmarkt liegt, bestand für die Banken vor der Zuspitzung der Finanzkrise im Herbst 2008 kein Anreiz, die Einlagefazilität in größerem Stil zu nutzen. Mit der Krise kam jedoch bei vielen Banken die Befürchtung auf, Geschäftspartner am Geldmarkt könnten über Nacht zahlungsunfähig werden. In der Folge legten daher die Banken aus Angst vor Ausfällen ihrer Geschäftspartner überschüssiges Geld lieber zu einem niedrigeren Zinssatz in der Einlagefazilität an, als es an andere Banken zu einem höheren Zinssatz zu verleihen.«
Die folgende Abbildung zeigt Ihnen, wie sich die drei Zinssätze der EZB seit der Einführung des Euro entwickelt haben:
Und aus den Tiefen der geldpolitischen Instrumente zurück zur Grundsatzfrage: Was will die Zentralbank eigentlich erreichen, wenn sie den oder die Leitzinsen erhöht oder senkt?
Die Deutsche Bundesbank (2024) formuliert das Ziel der geldpolitischen Maßnahmen so:
»Das vorrangige Ziel der Geldpolitik des Eurosystems ist es, Preisstabilität zu gewährleisten. Um dies zu erreichen, beeinflusst die Geldpolitik die Preise aber nicht direkt. Die geldpolitischen Maßnahmen des Eurosystems beeinflussen die Entwicklung des Preisniveaus nur auf mittelbare Weise.«
Offensichtlich spielt diese Preisstabilität eine zentrale Rolle, denn die EZB hat den Auftrag, diese zu sichern.
➔ Aber was genau ist „Preisstabilität“? Stellen Sie sich bitte selbst die Frage: Wann würden Sie von Preisstabilität sprechen? Was würden Sie spontan antworten (wenn Sie keine volkswirtschaftliche Grundausbildung haben)?. Wir können davon ausgehen, dass der Normalmensch, dem man eine solche Frage stellt, „selbstverständlich“ antworten würde: Na ja, wenn sich die Preise, die uns umgeben, nicht verändern, wenn sie stabil bleiben. Wenn also das Bier genau so viel kostet, wie es vor einem Monat oder einem Jahr gekostet hat. Wenn wir jetzt beispielsweise zwei oder fünf Prozent mehr zahlen müssten für die gleiche Menge an legalen Drogen, dann sind die Preise nicht stabil geblieben, sondern gestiegen. Fazit: Wenn es keine Preissteigerung (oder spiegelbildlich auch keine Preissenkung) gegeben hat, dann haben wir Preisniveaustabilität.
Und nun kommt diese Europäische Zentralbank, aber auch andere Zentralbanken und ganz viele Volkswirte und sagen Ihnen und den anderen Normalmenschen: Oh nein, Preisstabilität haben wir, wenn die Preise knapp unter oder um die zwei Prozent steigen. Da wird der eine oder andere stutzig werden und kopfschüttelnd argumentieren: Das ist doch keine Preisstabilität – ich muss jetzt zwei Prozent mehr bezahlen für die gleiche Menge Bier oder andere Grundnahrungsmittel und dann bekomme ich also entsprechend weniger für die gleiche Menge Geld, meine Kaufkraft ist gesunken, das Geld – mein Geld – hat an Wert verloren, also Wert gemessen an dem, was ich mir für eine Einheit des Geldes leisten kann. Fazit: Diese Notenbanker und Volkswirte müssen wahlweise was getrunken oder geraucht haben, was zu so einer krassen Einschätzung führt, die nichts mit der Wahrheit über Preisstabilität zu tun hat. Und man wird bei dieser nett formuliert skeptischen Bewertung der sogenannten Geldexperten noch bestärkt, wenn man von denen zu hören bekommt, dass es sogar ein Krisensymptom wäre, wenn wir gar keine Preissteigerung hätten, also die volkstümliche Definition von Preisstabilität. Alles sehr verwirrend. Oder doch nicht?
➔ »Im Juli 2021 gab der EZB-Rat seine heute geltende geldpolitische Strategie bekannt. Ein wesentliches Element der Strategie ist das symmetrische Inflationsziel von mittelfristig 2 %. Symmetrie bedeutet, dass negative Abweichungen von diesem Zielwert ebenso unerwünscht sind wie positive. (Bundesbank 2024: 160).
Schauen wir an dieser Stelle nochmals in die Veröffentlichung der Bundesbank (2024), ob wir dort Hinweise finden, die uns aus diesem offensichtlichen Widerspruch (das man bei 2 Prozent Preissteigerungsrate von Preisstabilität spricht) herausführen können:
»In einer Marktwirtschaft müssen die Preise der einzelnen Waren und Dienstleistungen beweglich sein, um hierdurch Signale über die Angebots- und Nachfragebedingungen auf den Märkten zu geben. Auf diese Art werden die begrenzten Ressourcen der Volkswirtschaft dorthin gelenkt, wo sie gebraucht und am ertragreichsten eingesetzt werden können. Die Preisbildung soll möglichst frei von staatlichen Eingriffen erfolgen. Aus diesem Grund steuert die Zentralbank mit ihrer Geldpolitik nicht die einzelnen Preise. Stattdessen nimmt sie Einfluss auf die gesamtwirtschaftliche Nachfrage, um hierdurch das Preisniveau indirekt zu beeinflussen. Das Preisniveau beschreibt den Durchschnitt aller Preise und bildet sich – vergleichbar mit den Preisen einzelner Güter – durch Angebot und Nachfrage. Es steigt tendenziell, wenn die gesamtwirtschaftliche Nachfrage höher ist als das entsprechende Angebot. Im umgekehrten Fall sinkt es.«
Und dann wird erläutert, was die Geldpolitik bewirken soll:
»Eine wichtige Rolle für die gesamtwirtschaftliche Nachfrage spielen die Zinssätze. Höhere Zinssätze stärken den Anreiz zum Sparen und verteuern die Kreditaufnahme. Wenn dadurch weniger Geld ausgegeben wird, also weniger Waren und Dienstleistungen gekauft werden, dämpft dies tendenziell die gesamtwirtschaftliche Nachfrage und somit die Preisentwicklung. Umgekehrt führen niedrigere Zinssätze in der Tendenz zu einer steigenden (auch kredit- finanzierten) Nachfrage und somit zu einem höheren Preisniveau.«
Und dann wird noch ergänzt:
»Die Zinssätze auf dem Kredit- und Kapitalmarkt haben somit als Preis für die Kreditaufnahme bzw. als Vergütung für das Sparen eine wichtige Signal- und Lenkungsfunktion. Sie werden von der Zentralbank allerdings nicht direkt bestimmt. Das klassische geldpolitische Instrumentarium setzt vielmehr bei den Zinssätzen an, zu denen sich die Geschäftsbanken Zentralbankgeld bei der Zentralbank leihen. Änderungen dieser Zinssätze wirken sich dann mittelbar auf die Zinssätze auf dem Kredit- und Kapitalmarkt und damit am Ende auch auf die gesamtwirtschaftliche Nachfrage aus.«
➔ Eine vereinfachte Abbildung über die sogenannte „Transmission geldpolitischer Impulse“ (Transmission meint Übersetzung, Übertragung) finden Sie bei Sell (2024: 199). Schauen Sie sich das nochmals an: Am Ende, also unten, geht es bei der Anhebung wie auch der Absenkung der Leitzinsen immer um eine bestimmte beabsichtigte Wirkung auf die Preisentwicklung in einer Volkswirtschaft. Die wird, je nach Richtung der Zinsänderung, beschleunigt oder abgebremst.
Sie werden zugeben, dass die Frage nach einer Auflösung des angesprochenen Widerspruchs die Preisstabilität betreffend nicht wirklich beantwortet wurde. Da müssen wir nochmal selbst Hand anlegen. Also Sie. Und schon kommt die erste Aufgabenstellung:
| Aufgabe 1: ➔ Wir kann man volkswirtschaftlich begründen, dass eine Preissteigerungsrate von 2 Prozent tatsächlich Preisniveaustabilität bedeuten kann? Also was muss dafür gegeben sein? Und überlegen Sie in einem zweiten Schritt, warum man sogar sagen kann, dass man eine solche Preissteigerungsrate volkswirtschaftlich gesehen sogar braucht? Anders formuliert: Warum wäre eine für den Normalbürger an sich logische Preissteigerungsrate von 0 Prozent für eine volkstümliche Auffassung von Preisstabilität sogar volkswirtschaftlich eher schädlich und ein Krisensymptom? |
Fußnote:
- Für die Interessierten: Eine kompakte und verständliche Übersicht finden Sie auch bei der Europäischen Zentralbank (EZB) auf dieser Seite: Geldpolitik und Märkte – ein Überblick. ↩︎